بحران بدهی جهانی رکود تورمی در پیش است – و اوضاع بسیار بدتر خواهد شد | نوریل روبینی

تیچشم انداز مالی و اقتصادی جهانی برای سال آینده در ماه های اخیر به سرعت تیره شده است، به طوری که سیاست گذاران، سرمایه گذاران و خانوارها اکنون می پرسند که چقدر باید در انتظارات خود تجدید نظر کنند و برای چه مدت. این بستگی به پاسخ شش سوال دارد.

اولا، آیا افزایش تورم در اکثر اقتصادهای پیشرفته موقتی است یا پایدارتر؟ این بحث در سال گذشته بالا گرفته است، اما اکنون تا حد زیادی حل شده است: “تیم پایدار” برنده شد، و “تیم گذرا” – که قبلا شامل اکثر بانک های مرکزی و مقامات مالی بود – باید بپذیرد که اشتباه کرده است.

سوال دوم این است که آیا افزایش تورم بیشتر به دلیل تقاضای کل بیش از حد (سیاست‌های پولی، اعتباری و مالی ضعیف) بوده است یا شوک‌های عرضه کل منفی رکود تورمی (از جمله قفل‌های اولیه کووید-19، تنگناهای زنجیره تامین، کاهش ایالات متحده). عرضه نیروی کار، تأثیر جنگ روسیه در اوکراین بر قیمت کالاها، و سیاست «صفر کووید» چین). در حالی که عوامل عرضه و تقاضا در ترکیب بودند، اکنون به طور گسترده تشخیص داده شده است که عوامل عرضه به طور فزاینده ای نقش تعیین کننده ای داشته اند. این مهم است زیرا تورم ناشی از عرضه رکود تورمی است و بنابراین خطر فرود سخت (افزایش بیکاری و به طور بالقوه رکود) را در هنگام تشدید سیاست های پولی افزایش می دهد.

این مستقیماً به سؤال سوم منتهی می‌شود: آیا سیاست‌های انقباضی پولی توسط فدرال رزرو ایالات متحده و سایر بانک‌های مرکزی بزرگ، فرود سخت یا نرم را به همراه خواهد داشت؟ تا همین اواخر، اکثر بانک های مرکزی و بیشتر وال استریت «تیم نرم لندینگ» را اشغال می کردند. اما اجماع به سرعت تغییر کرد و حتی جروم پاول، رئیس فدرال رزرو، تشخیص داد که رکود اقتصادی ممکن است و فرود نرم “بسیار چالش برانگیز” خواهد بود.

علاوه بر این، مدلی که توسط بانک فدرال رزرو نیویورک استفاده شده است، احتمال بالایی از فرود سخت را نشان می دهد و بانک انگلستان نیز نظرات مشابهی را بیان کرده است. چندین موسسه برجسته وال استریت اکنون تصمیم گرفته اند که رکود سناریوی پایه آنهاست (محتمل ترین نتیجه در صورت ثابت نگه داشتن سایر متغیرها). در ایالات متحده و اروپا، شاخص‌های آینده‌نگر فعالیت اقتصادی و اعتماد کسب‌وکار و مصرف‌کننده به شدت به سمت جنوب حرکت می‌کنند.

سوال چهارم این است که آیا یک فرود سخت می تواند عزم جنگ طلبانه بانک های مرکزی در مورد تورم را تضعیف کند؟ اگر آنها پس از محتمل شدن یک فرود سخت، سیاست های سختگیرانه خود را متوقف کنند، می توانیم انتظار افزایش مداوم تورم و گرمای بیش از حد اقتصادی (بالاتر از تورم هدف و بالاتر از رشد بالقوه) یا رکود تورمی (تورم بالاتر از هدف و رکود) را داشته باشیم. چه شوک های تقاضا یا شوک های عرضه غالب باشند.

به نظر می رسد اکثر تحلیلگران بازار فکر می کنند که بانک های مرکزی جنگ طلب خواهند ماند، اما من چندان مطمئن نیستم. من استدلال کرده ام که آنها در نهایت از بین خواهند رفت و تورم بالاتر را خواهند پذیرفت – به دنبال آن رکود تورم – به محض اینکه یک فرود سخت قریب الوقوع شود، زیرا آنها نگران آسیب رکود اقتصادی و تله بدهی، به دلیل افزایش بیش از حد بدهی های خصوصی و عمومی هستند. پس از سالها نرخ بهره پایین

اکنون که فرود سخت در حال تبدیل شدن به مبنایی برای تحلیلگران بیشتر است، یک سوال جدید (پنجم) در حال ظهور است: آیا رکود اقتصادی آتی خفیف و کوتاه مدت خواهد بود یا شدیدتر و با پریشانی مالی عمیق مشخص خواهد شد؟ بسیاری از کسانی که دیر و با اکراه به خط پایه سخت رسیده اند، همچنان معتقدند که هر رکودی کم عمق و کوتاه خواهد بود. آنها استدلال می کنند که عدم تعادل های مالی امروز به اندازه آنچه در دوره قبل از بحران مالی جهانی 2008 شدید نیست، و بنابراین خطر رکود اقتصادی با بدهی و بحران مالی شدید کم است. اما این دیدگاه به طرز خطرناکی ساده لوحانه است.

دلایل زیادی برای این باور وجود دارد که رکود بعدی با یک بحران شدید بدهی رکود تورمی همراه خواهد بود. به عنوان سهمی از تولید ناخالص داخلی جهانی، سطح بدهی خصوصی و عمومی امروز بسیار بالاتر از گذشته است و از 200 درصد در سال 1999 به 350 درصد امروز (با افزایش شدید به ویژه از زمان شروع همه‌گیری) رسیده است. در این شرایط، عادی‌سازی سریع سیاست‌های پولی و افزایش نرخ‌های بهره، خانوارهای زامبی، شرکت‌ها، مؤسسات مالی و دولت‌ها را به سمت ورشکستگی و نکول سوق می‌دهد.

بحران بعدی مانند پیشینیان خود نخواهد بود. در دهه 1970، ما رکود تورمی داشتیم، اما هیچ بحران بدهی عظیمی نداشتیم، زیرا سطح بدهی پایین بود. پس از سال 2008، ما با یک بحران بدهی مواجه بودیم که به دنبال آن تورم پایین یا کاهش تورم رخ داد، زیرا بحران اعتباری شوک منفی تقاضا ایجاد کرده بود. امروز، ما با شوک‌های عرضه در شرایطی مواجه هستیم که سطوح بدهی بسیار بالاتری دارد، به این معنی که ما به سمت ترکیبی از رکود تورمی به سبک دهه 1970 و بحران بدهی به سبک سال 2008 پیش می‌رویم – یعنی یک بحران بدهی رکود تورمی.

هنگام مواجهه با شوک های رکود تورمی، یک بانک مرکزی باید موضع سیاست خود را حتی زمانی که اقتصاد به سمت رکود پیش می رود، سخت تر کند. بنابراین، وضعیت امروز اساساً با بحران مالی جهانی یا ماه‌های اولیه همه‌گیری، زمانی که بانک‌های مرکزی می‌توانستند در واکنش به کاهش تقاضای کل و فشار کاهش تورم، سیاست‌های پولی را به شدت کاهش دهند، متفاوت است. فضا برای توسعه مالی نیز این بار محدودتر خواهد بود. بیشتر مهمات مالی استفاده شده است و بدهی های عمومی ناپایدار می شوند.

علاوه بر این، از آنجایی که تورم بالاتر امروزی یک پدیده جهانی است، اکثر بانک های مرکزی همزمان در حال سخت گیری هستند و در نتیجه احتمال رکود جهانی همزمان را افزایش می دهند. این انقباض در حال حاضر اثر خود را دارد: حباب‌ها در همه جا کاهش می‌یابند – از جمله در سهام دولتی و خصوصی، املاک و مستغلات، مسکن، سهام میم، کریپتو، Spacs (شرکت‌های خرید با هدف ویژه)، اوراق قرضه و ابزارهای اعتباری. ثروت واقعی و مالی در حال کاهش است و بدهی ها و نسبت های پرداخت بدهی در حال افزایش است.

این ما را به سؤال نهایی می‌رساند: آیا بازارهای سهام از بازار نزولی کنونی (نزولی حداقل 20 درصدی نسبت به آخرین اوج) باز خواهند گشت یا حتی پایین‌تر هم خواهند رفت؟ به احتمال زیاد، آنها پایین تر خواهند رفت. از این گذشته، در رکودهای معمولی وانیلی، ارزش سهام ایالات متحده و جهانی حدود 35 درصد کاهش می یابد. اما از آنجایی که رکود بعدی رکود تورمی و همراه با بحران مالی خواهد بود، سقوط در بازارهای سهام می تواند به 50% نزدیک شود.

صرف نظر از خفیف یا شدید بودن رکود، تاریخ حاکی از آن است که بازار سهام فضای بیشتری برای سقوط دارد تا قبل از اینکه به انتهای خود برسد. در شرایط کنونی، هر بازگشتی – مانند آنی که در دو هفته گذشته انجام شد – باید به‌عنوان یک جهش گربه‌ای مرده در نظر گرفته شود، نه فرصت خرید معمولی. اگرچه وضعیت کنونی جهانی ما را با پرسش‌های زیادی مواجه می‌کند، اما هیچ معمایی برای حل آن وجود ندارد. اوضاع قبل از اینکه بهتر شود خیلی بدتر خواهد شد.

نوریل روبینی، استاد بازنشسته اقتصاد در دانشکده بازرگانی استرن دانشگاه نیویورک، برای صندوق بین المللی پول، فدرال رزرو ایالات متحده و بانک جهانی کار کرده است.

© Project Syndicate